文丨宝帅编辑丨杜海

来源丨正经社（ID：zhengjingshe）

王兴43岁生日当天，收到了一份“大礼”，美团股价报跌14.86%、市值蒸发了2000多亿港元。

那是2月18日下午，国家发改委等部门印发《关于促进服务业领域困难行业恢复发展的若干政策》的通知，特别强调，引导外卖等互联网平台企业进一步下调餐饮业商户服务费标准，降低相关餐饮企业经营成本。

消息一出，原本走势还算平稳的美团股价，瞬间暴跌，盘中最大跌幅超过17%。不少投资者交流群和论坛中，也纷纷开始讨论政策对于美团的影响以及互联网行业的严监管是否已经过去。

曾几何时，互联网行业被多少创业者、职场精英“顶礼膜拜”。现如今，为何对政策如此敏感？美团还是一家值得投资的公司吗？

01

敏感的政策“神经”

说到互联网，已经是很多投资者的“敏感地带”了。毕竟在过去的一年中，由于严监管，整个行业的公司股价接连受挫，尤其是之前被外界看好的几家大公司：阿里巴巴接连创新低，股价跌超60%；腾讯控股、美团更是几近腰斩。整个行业的公司几乎无一幸免，专注于投资互联网行业的基金——中概互联，更是被投资者嘲笑为“中丐互怜”，成为很多投资者心中的伤痛。

其实在2021年之前，互联网行业对于政策的敏感性并不强烈，究其原因主要有两点：一是监管部门对行业的宽松监管和鼓励，二是市场的敏感性差。

在2021年以前，互联网一直是国家鼓励和支持的行业，对于行业的合规经营监管较为宽松。但是随着近几年部分问题的突显，监管部门开始针对部分企业的不合规经营展开严监管，比如蚂蚁金服的突击上市最终“被毙”。

尽管如此，由于当时市场的敏感性差，导致股价的波动仅限于相关公司，而且下跌之后总是能在短时间内重新“归位”。所以大部分投资者并不担心监管的问题，甚至把它理解为“加仓布局”的依据。

市场敏感性的转折点出现在2021年的5—7月。随着教培行业“双减”政策的推出和落地实施，以新东方、好未来、跟谁学等为代表的教培企业一夜之间“噤声”，刷新了国内外投资者对于政策不确定性的认知。从之后政策的变化和市场的反应可以发现，无论什么行业，哪怕稍有一点政策的利空因素，整个行业都会“瑟瑟发抖”、萎靡不振。打那以后，市场的政策敏感性陡然增加。

由于多年缺乏监管，互联网行业的经营状况“漏洞百出”，监管部门对此整顿已历时一年多，至今还没有结束。所以，即便是新的一年开始了，投资者对互联网行业的敏感度依旧很高，伤疤未愈、疼痛仍在、记忆犹新。因此，消息刚出的一小时以内，美团的股价跌幅超过17%，也就不足为奇了。

不过，《正经社》分析师仍然认为，政策的底部早已过去。本次的政策虽然利空美团，但是这属于短期的政策引导，并非常态化的政策监管。

疫情发生以来，中高风险地区的严防政策对于线下餐饮店铺的影响很大，经常是一个多月的时间不能正常营业，外卖业务更是难以运行，在这种情况下，互联网平台对于这些餐饮公司给予阶段性服务优惠更能体现商业行为的人性化。

当然，这种人性化的行为如果是平台主动而为，市场就可以解读为商业积极的一面；如果属于被动的政策引导，市场感受到的就是强硬与恐惧了。

02

薄利的外卖

政策解读是定性的理解，从营收的定量分析更能严谨地解构出背后的投资价值。

美团的主营业务可以分为三个板块：一是外卖业务，二是新业务及周边产品，三是到店、酒店及旅游。从收入结构上来看，根据2020年财报，外卖业务占总收入的57.73%，新业务占总收入的23.76%，到店业务占总收入的18.51%。

从这个收入数据分析，外卖业务占有的份额最多，如果受到政策约束，大概率会有不小的影响。

（图片来源：《正经社》根据美团公告整理制作）

不过，营收的影响并不意味着利润的降低，外卖的营收虽然占比大，净利润却非常低。根据2019年财报的披露，外卖业务的毛利率为18.66%，这个数字乍一看还像是互联网公司的业务，但是如果算一下净利率，很容易发现，外卖业务的净利率还不足5%。2021年的三季报显示，外卖业务的净利率为3.3%。这样看来，外卖业务对于美团来说根本不是为了赚钱，而是为了保持线上的流量，真正赚钱的业务其实是到店业务，其毛利率为88%。

《正经社》分析师做出测算，如下表所示。以2020年为例，2020年的外卖营收为157亿元、净利率为4%，外卖的净利润为6.28亿元、在美团整体净利润47亿元中的占比为13%；假设外卖减少50%后营收为78.5亿元，净利润为3.14亿元，美团整体净利润则相应降为43.86亿元。前后对比可见，净利润的减少不足4亿元，即便外卖业务的营收腰斩，对于全年总利润的影响并不大。

（图片来源：《正经社》根据美团公告测算制作）

单从利润的角度看，暴跌后确实会出现不错的入场机会。很多人会担心原本赚钱并不多的外卖业务会不会因此而变亏损，成为美团的负担。这样的担忧也可以理解，问题的关键在于接下来政策引导的程度究竟会有多深。

对此，《正经社》分析师比较乐观，一方面，用户的外卖习惯并不会改变；另一方面，政策的短期优惠不太可能使营收减少太多，而且国内的疫情防控力度很大，未来疫情对生活的影响也将越来越小。

03

最想做的业务

当然，投资除了要看财务指标之外，公司的商业模式、业务方向也至关重要。近期，部分媒体也爆出，美团内部正在对近几年热门的社区团购部门的组织架构进行调整，高级副总裁被换，部分员工被裁。

外界纷纷猜测，这个火于疫情期间的新业务还能安稳地度过这个互联网“寒冬”吗？美团还是一家好公司吗？

其实，如果要用一句话概括美团最想做的业务，《正经社》分析师认为，只有到店业务。

从最开始的团购开始，美团就在帮助线下商铺做导流服务，不管是通过团购方式还是其他优惠方式。而且做到店业务可以让平台和商户实现“共赢”的状态：消费者得到实惠，商户获得客户，平台分得“一杯羹”。而且从财务数据也能看出来，到店业务带来的净利润最多，说明到店模式可以走得更久。

为何美团还会做外卖、共享单车和社区团购业务呢？其实都是为了流量。随着用户对于移动互联网的认识不断提高，获客成本越来越高，与其单纯地通过广告获客，倒不如通过发展用户的高频、刚需场景，增强用户对于平台的粘性。于是，美团一直在做类似于外卖一样，收入高但是基本没什么利润的业务，社区团购也是其中之一。

因此，《正经社》分析师认为，尽管美团的外卖业务阶段性地在部分地区会有营收的减少，但是从整个商业模式上来看，其核心业务并没有受到影响。而且单从平台的角度来看，美团相对于腾讯和阿里来说，业务更简单、不确定性更小。【《正经社》出品】

责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·校对|然然

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